亞馬遜想讓投資人持有價值 80 億美元的 Nvidia 晶片，自己卻繼續使用

《金融時報》10 月 2 日報導，亞馬遜已與投資人洽談，計劃將約 80 億美元的 Nvidia Grace Blackwell 晶片移入一家獨立公司，該公司將向外部投資人舉債、買下這些晶片，再回租給亞馬遜。路透社也跟進了這則報導。目前尚未宣布任何交易，亞馬遜也未證實這些洽談曾經發生。

這種架構是售後回租（sale-and-leaseback），航空業用在飛機上已有數十年。重點不是停止使用這項資產，而是不要把所有資產都掛在自己的資產負債表上。

這個載體會如何運作

根據報導中的計畫，這些晶片將置於一家特殊目的載體（SPV）之內，這是為單一交易而設的獨立公司。該載體會透過發行債券向外部投資人籌資，亞馬遜則回租這些硬體並繼續運作。據報導，投資人將可取得最高 10% 的股權，而亞馬遜本身不持有任何股份。

報導指出，這些晶片已經安裝完成，分布於五個州（包括內華達州與維吉尼亞州）的十多座美國資料中心。預期它們還會繼續服役約五年，之後才會由 Nvidia 的下一代產品 Vera Rubin 取代。

這個細節一句話就道盡了全部風險。該載體的投資人買下的是硬體五年的可用年限，而這項硬體的價值取決於下一代產品到來的速度。如果折舊速度快於租約條款所假設的，損失就落在他們身上。

亞馬遜為何要費這個工

亞馬遜今年稍早表示，預計 2026 年全公司資本支出將達約 2,000 億美元，主要受 AI、AWS、晶片與機器人業務推動。這筆支出已經反映在現金流上。以過去十二個月計算，自由現金流轉為負值——對一家這種規模的公司來說並不尋常——原因是購置不動產與設備的金額大幅跳升。

表外載體並不會讓這些晶片從世界上或從亞馬遜的營運中消失。它只是把所有權與部分融資移到別人身上，這可以讓公司自身的信用指標看起來更乾淨，並騰出資金用於下一批訂單。亞馬遜六月底持有約 1,230 億美元的現金與有價證券，所以這不是一家需要靠這筆錢才能存活的公司。它管理的是這筆支出看起來的樣子，以及有多少落在自己的帳上。

這套做法所屬的模式

亞馬遜並非首創。Nvidia 與六家金融機構達成協議，建立規模約 5,000 億美元的融資平台，以其自家晶片作為抵押品。Google 也運用類似架構為 Anthropic 的算力融資，由專門設立的載體買下晶片再出租。而博通（Broadcom）對 Anthropic 提供的 420 億美元信用承諾，也在亞馬遜這則報導前不久宣布，屬於更大方案的一部分。

方向是一致的。AI 基礎建設正從主要由大型科技公司自己掏錢支付，轉向由外部債務融資，就像一個世紀前的鐵路與電信網路那樣。報導中引用的一項業界估計指出，到 2030 年，為 AI 基礎建設舉借的債務可能高達 1 兆美元。

這個類比是否抬舉了當下的處境，值得好好想一想。鐵路延續了好幾個世代，其資產也一直保持有用。而一叢圖形處理晶片的可用年限只有短短幾年，其營收取決於客戶是否持續為推論與訓練付費。售後回租分散了成本，卻沒有把需求風險從營運方身上移開，因為亞馬遜仍然需要這些算力來賺回本錢。

核心的折舊問題

這個架構值得關注的原因，在於它把一個折舊問題從亞馬遜的損益表移到別人的帳上。亞馬遜已將部分伺服器與網路設備的預期可用年限從六年縮短為五年，理由是技術發展加快，而這項變更使 2025 年的折舊費用增加 14 億美元。當一家公司以數百億美元為單位採購硬體時，可用年限的假設不是什麼附註小事，而是一個乘上龐大機隊規模的大數字。

該載體的投資人實際上是在對這個假設下注。如果這些晶片能撐五年賺回本錢，租賃付款足以償付債務，大家都沒事。但如果新一代硬體讓它們在三年內就失去競爭力，該載體持有的資產價值就低於其負債，損失會落在債權人與股權持有人身上，而不是亞馬遜的帳上。這就是被提出的交易：以更高的收益率換取殘值風險。

時機為何看起來如此

這則報導出現的時機，正值 AI 建設從工程故事轉為融資故事。Nvidia 已成長為一家單季營收就讓大多數產業全年預算相形見絀的公司，而它與金融機構之間的融資安排規模達數千億美元。Google 透過類似載體為某客戶的算力提供融資。博通在亞馬遜消息前不久，也向同一客戶承諾了一筆龐大信用額度。

當好幾個大型買方在幾週內相繼採用同一種工具，通常意味著他們撞上了同一道牆。購買晶片的能力向來不是瓶頸。變得困難的是，在一個如今緊盯這些資產負債表的市場裡，還願不願意繼續把相關債務掛在自己的信用上。

值得觀察的重點

最清楚的早期訊號，是其他超大規模雲端業者是否也設立類似載體，並指名特定硬體、公布規模與時間表。若出現針對 Grace Blackwell 或之後平台的具體多年期租約，就表示表外 AI 融資正成為訂單流程中可複製的一環，而非一次性的安排。

第二個訊號是評級。據報導，該載體將自行發行債券，而整個前提取決於這些債券的評級能接近亞馬遜自身的信用品質。正是這個評級會吸引保險公司與退休基金——它們避免直接押注年輕的 AI 基礎建設。如果這筆配售成功，就會成為一套範本。如果評級不如預期，融資成本就會上升，吸引力也隨之消退。

誠實的但書

這是關於探索性洽談的報導。目前沒有任何投資人、放款人、租約條款或會計處理方式被揭露，而且依會計準則，設立一家獨立公司本身並不會讓這些晶片移出亞馬遜的帳上。這個架構可能改變、縮水，或者根本不會發生。

儘管如此，行進方向已經看得出來。AI 硬體最大的買家不再只是問自己能買多少算力，他們問的是如何在買的同時不必把所有東西攤在資產負債表上，而答案越來越常是把資產交給別人，自己保留使用權。