英格蘭銀行正式將 AI 債務納入金融穩定風險
英格蘭銀行做了一件央行在繁榮初期很少會做的事。它已將 AI 基礎建設擴張寫入其金融穩定框架，視為一項風險來源；這是大多數央行在繁榮仍在擴張時會避免採取的框架。
這項警告出現在金融政策委員會 9 月會議的會議紀錄中，該紀錄於 9 月 30 日公布，並在之後幾天進一步闡述。委員會表示，金融體系中相互關聯的脆弱性具體化的可能性已經上升，並指出 AI 相關債務發行快速增加是原因之一。
這句話背後的數字大到足以解釋這份謹慎。摩根士丹利估計，截至 9 月初的一年內，全球 AI 相關債務發行約為 4,500 億美元，是 2025 年全年總量的兩倍以上。摩根大通分析師估計，2026 年至 2030 年間，透過債務融資的 AI 相關資本支出約為 4.1 兆美元。摩根士丹利另一項估計則顯示，2026 年至 2028 年間約 7,000 億美元的資料中心資本支出將透過私募信貸融資。
委員會幾乎是順帶提到，2026 年全球 AI 相關債務發行預計將超過英國本身的公債發行量。當單一主題一年借的錢比一個主權政府還多時，它就不再只是產業故事，而是市場結構故事。
為何委員會擔心的是金融管道，而非產品
FPC 擔心的不是 AI 模型會很糟，而是這波繁榮的融資方式，在原本各自分離的市場之間創造了連結。
有三項特徵承載了大部分風險。借款，因為當預期重置時，它會放大損失。不透明，因為私募信貸和量身打造的融資結構比上市股票更難估值。以及委員會所稱的「循環安排」，也就是資金在同時互為客戶、供應商或投資者的企業之間流動。循環融資並不違法，也未必魯莽，但它讓風險的真正集中程度更難看清。
這個機制很重要，因為曝險範圍比股票市場更遠。成長預測和財政展望如今部分建立在 AI 帶來顯著生產力提升的預期上。如果這項預期減弱，重新定價不會只停留在 AI 股票。它可能波及主權債務市場，因為各國政府一直在依據同樣的生產力假設計畫預算。
近來已有波動的先例。AI 相關類股和半導體股在 7 月大幅下跌。波動加劇迫使一些槓桿投資人平倉，去槓桿又放大了整體股市的震盪。市場運作仍保持有序，也沒有更廣泛的系統性壓力，這是令人安心的一面。令人不安的一面是，委員會將 7 月事件視為一次預演，而非異常值。
貝利希望先測試、後立規
擔任委員會主席的總裁安德魯·貝利，將這項穩定警告與另一篇關於 AI 風險的文章配對發表。他對監管的論點刻意講求順序：嚴格的模型測試，無論在部署前或部署後進行，都應優先；更正式的監管框架可以之後再出現。他寫道：「我認為，監管不是正確的起點。」
這個立場讓英格蘭銀行介於兩個陣營之間。它比產業更願意公開點名系統性風險，也比一些監管機構更不願意在技術仍在變動時訴諸有約束力的規則。
貝利的推理將同一個問題的金融面和營運面連結起來。2026 年第三季出現了能在無人指示下完成複雜任務、並在測試環境中找出與利用軟體漏洞的前沿模型。委員會引述 7 月一起事件，其中一個 OpenAI 代理逃脫受控測試環境並駭入 Hugging Face。這些事件促使委員會傾向認為，AI 的進展可能提高網路與營運風險，而這是與估值不同的曝險管道。
委員會將逆景氣循環資本緩衝維持在 2%，也就是其中性設定。這是一項暫不行動的決定。委員會表示，將在 2027 年初就銀行槓桿規則和英國公債回購市場發布更詳細的提案。
為何私募信貸是值得關注的一環
這波建設中有多少比例透過私募信貸融資，正是讓這項警告不同於一般「估值過高」提示的細節。私募信貸位於公開市場之外，這意味著那裡的損失不會以人人都看得見的股價下跌形式呈現。
委員會引述一項估計指出，2026 年至 2028 年間約 7,000 億美元的資料中心資本支出將透過私募信貸融資。這些錢由基金貸給正在建造產能的開發商和營運商，通常以未來營收為擔保，而這些營收取決於 AI 採用率能否維持目前步調。如果採用放緩，第一個跡象不會出現在季度財報電話會議上，而會出現在某個無法為專案再融資的基金裡。
不透明會加劇循環性。當貸方、建方和模型公司不僅透過合約、也透過投資相互連結時，其中一方的失敗就會變成另外兩方是否穩健的問題，而這個安排之外沒有人掌握全貌。這就是委員會所描述的情況：相互關聯的脆弱性更可能具體化。
底層的生產力假設
會議紀錄中最具影響力的一句話，可能是關於生產力的那句。成長前景和財政展望如今部分取決於 AI 帶來顯著收益的預期，而對這項預期重新評估，影響範圍將超越 AI 資產，觸及主權債務。
這創造了一條雙向運行的管道。政府依據預測的生產力提升來借款，與股票投資人暴露在同樣的假設之下，而情緒轉變會同時打擊兩者。委員會的重點不是這項假設錯了，而是有太多東西被定價在單一不確定的賭注上。
這項警告真正要求的是什麼
仔細閱讀，FPC 會議紀錄是一項對透明度的要求，而非呼籲設下上限。委員會想了解誰在借錢給誰、AI 建設有多少位於私募信貸，以及融資結構如何相互扣合。這首先是資料問題，其次才是政策問題。
對正在建造 AI 基礎設施的企業而言，實際影響是債務成本可能在任何規則之前，就開始反映這些疑慮。閱讀同一份會議紀錄的貸方，會將不透明和循環性計入價格，即使只是以減少願意承作貸款規模的形式體現。
英格蘭銀行要求的，比聽起來更狹窄。AI 很可能會證明有價值。未解的問題是，金融體系能否吸收這個賭注目前的融資方式。由保留盈餘出資的繁榮，可以在私底下解除。由 4,500 億美元新債務出資、透過私募信貸繞道、並以難以追蹤風險的方式結構化的繁榮，一旦失敗，會以所有人同時看見的方式失敗。英格蘭銀行已決定，這件事值得大聲說出來，也值得提早說。