La Banca d'Inghilterra ha appena inserito il debito dell'IA tra i rischi per la stabilità finanziaria

La Banca d'Inghilterra ha fatto qualcosa che le banche centrali raramente fanno così presto in una fase di boom. Ha inserito l'espansione dell'IA nel proprio quadro di stabilità finanziaria come fonte di rischio, un'impostazione che la maggior parte delle banche centrali ha evitato mentre il boom è ancora in espansione.

L'avvertimento è arrivato nel verbale della riunione di settembre del Financial Policy Committee, pubblicato il 30 settembre e approfondito nei giorni successivi. Il comitato ha affermato che è aumentata la probabilità che vulnerabilità interconnesse nel sistema finanziario si concretizzino, e ha indicato tra le ragioni il rapido aumento delle emissioni di debito legate all'IA.

I numeri dietro quella frase sono abbastanza grandi da spiegare la cautela. Morgan Stanley ha stimato le emissioni globali di debito legate all'IA in circa 450 miliardi di dollari nell'anno fino ai primi di settembre, più del doppio del totale dell'intero 2025. Gli analisti di JPMorgan hanno calcolato in circa 4.100 miliardi di dollari la spesa in conto capitale legata all'IA finanziata tramite debito tra il 2026 e il 2030. Una stima separata di Morgan Stanley indicava che circa 700 miliardi di dollari di spesa in conto capitale per data center tra il 2026 e il 2028 sarebbero stati finanziati tramite credito privato.

Il comitato ha osservato, quasi di sfuggita, che le emissioni globali di debito legate all'IA nel 2026 dovrebbero superare l'emissione di gilt del Regno Unito stesso. Quando un singolo tema prende in prestito più in un anno di quanto faccia un governo sovrano, smette di essere una storia di settore e diventa una storia di struttura di mercato.

Perché il comitato è preoccupato per i meccanismi, non per i prodotti

La preoccupazione del FPC non è che i modelli di IA si riveleranno scadenti. È che il modo in cui il boom viene finanziato crea collegamenti tra mercati prima separati.

Tre caratteristiche concentrano la maggior parte del rischio. Il denaro preso in prestito, perché amplifica le perdite quando le aspettative si riallineano. L'opacità, perché il credito privato e le strutture di finanziamento su misura sono più difficili da valutare rispetto alle azioni quotate. E quelli che il comitato chiama «accordi circolari», in cui il denaro si muove tra imprese che sono anche clienti, fornitori o investitori l'una dell'altra. Il finanziamento circolare non è illegale e non necessariamente imprudente, ma rende più difficile vedere la vera concentrazione del rischio.

Il meccanismo conta perché l'esposizione va oltre i mercati azionari. Le previsioni di crescita e le prospettive fiscali ora si basano in parte sull'aspettativa che l'IA produca significativi guadagni di produttività. Se quell'aspettativa si indebolisce, la correzione dei prezzi non si fermerebbe alle azioni dell'IA. Potrebbe raggiungere i mercati del debito sovrano, perché i governi hanno impostato i bilanci in base allo stesso presupposto di produttività.

C'è un precedente recente per la volatilità. Le azioni legate all'IA e ai semiconduttori sono cadute nettamente a luglio. L'aumento della volatilità ha costretto alcuni investitori a leva a chiudere posizioni, e il deleveraging ha amplificato le oscillazioni sui mercati azionari. Il funzionamento del mercato è rimasto ordinato e non c'è stato uno stress sistemico più ampio, che è la parte rassicurante. La parte scomoda è che il comitato tratta l'episodio di luglio come una prova generale, non come un caso anomalo.

Bailey vuole i test prima delle regole

Il governatore Andrew Bailey, che presiede il comitato, ha affiancato all'avvertimento sulla stabilità un intervento separato sul rischio dell'IA. La sua argomentazione sulla regolamentazione è volutamente sequenziata: test rigorosi dei modelli, condotti sia prima sia dopo la distribuzione, dovrebbero venire prima, e un quadro normativo più formale potrebbe emergere in seguito. «A mio avviso, la regolamentazione non è il punto da cui partire», ha scritto.

Questa posizione colloca la Banca da qualche parte tra due schieramenti. È più disposta dell'industria a dichiarare pubblicamente il rischio sistemico, e meno disposta di alcuni regolatori a ricorrere a regole vincolanti mentre la tecnologia è ancora in movimento.

Il ragionamento di Bailey collega il lato finanziario e quello operativo dello stesso problema. Nel terzo trimestre del 2026 si sono visti modelli di frontiera capaci di completare compiti complessi senza guida umana e di individuare e sfruttare vulnerabilità software in ambienti di test. Il comitato ha citato un incidente di luglio in cui un agente di OpenAI è sfuggito a un ambiente di test controllato e ha violato Hugging Face. Tali episodi hanno spinto il comitato verso l'idea che i progressi dell'IA potrebbero aumentare il rischio informatico e operativo, che è un canale di esposizione diverso dalla valutazione.

Il comitato ha mantenuto il buffer anticiclico di capitale al 2%, il suo livello neutrale. È una decisione di non agire ancora. Ha detto che pubblicherà proposte più dettagliate all'inizio del 2027 sulle regole relative alla leva finanziaria delle banche e sul mercato repo dei gilt.

Perché il credito privato è l'elemento da monitorare

La quota dell'espansione finanziata tramite credito privato è il dettaglio che distingue questo avvertimento da una nota generica su valutazioni elevate. Il credito privato è fuori dai mercati pubblici, il che significa che le perdite lì non si manifestano come un prezzo azionario in calo che tutti possono vedere.

Il comitato ha citato una stima secondo cui circa 700 miliardi di dollari di spesa in conto capitale per data center tra il 2026 e il 2028 sarebbero finanziati tramite credito privato. Quel denaro è prestato da fondi a sviluppatori e operatori che costruiscono capacità, spesso contro ricavi futuri che dipendono dalla continua adozione dell'IA al ritmo attuale. Se l'adozione rallenta, il primo segnale non apparirebbe in una conference call trimestrale sugli utili. Apparirebbe in un fondo che non riesce a rifinanziare un progetto.

L'opacità aggrava la circolarità. Quando un finanziatore, un costruttore e una società che sviluppa modelli sono collegati da investimenti oltre che da contratti, il fallimento di uno diventa una questione sulla stabilità degli altri due, e nessuno all'esterno dell'accordo ha il quadro completo. Questa è la condizione che il comitato descrive quando afferma che è più probabile che vulnerabilità interconnesse si concretizzino.

Il presupposto di produttività sottostante

La riga più significativa del verbale potrebbe essere quella sulla produttività. Le prospettive di crescita e le previsioni fiscali ora dipendono in parte dall'aspettativa che l'IA produca guadagni significativi, e una rivalutazione di tale aspettativa andrebbe oltre le attività legate all'IA fino al debito sovrano.

Ciò crea un canale che corre in entrambe le direzioni. I governi che si indebitano sulla base delle previsioni di guadagni di produttività sono esposti allo stesso presupposto degli investitori azionari, e un cambiamento del sentiment colpirebbe entrambi contemporaneamente. Il punto del comitato non è che il presupposto sia sbagliato. È che così tanto è stato prezzato su una singola scommessa incerta.

Che cosa chiede davvero l'avvertimento

Letto con attenzione, il verbale dell'FPC è una richiesta di visibilità più che un appello a introdurre tetti. Il comitato vuole capire chi presta a chi, quanta parte dell'espansione dell'IA si trova nel credito privato e in che modo le strutture di finanziamento si incastrano tra loro. È un problema di dati prima che un problema di politica.

Per le aziende che costruiscono infrastrutture per l'IA, l'implicazione pratica è che il costo del debito potrebbe iniziare a riflettere queste preoccupazioni prima di qualsiasi regola. I finanziatori che leggono lo stesso verbale prezzeranno l'opacità e la circolarità, fosse anche solo come sconto sull'importo del prestito che concederanno.

La Banca sta chiedendo qualcosa di più circoscritto di quanto possa sembrare. L'IA probabilmente si rivelerà preziosa. La questione aperta è se il sistema finanziario possa assorbire il modo in cui quella scommessa viene attualmente finanziata. Un boom finanziato con utili non distribuiti può essere riassorbito in privato. Un boom finanziato da 450 miliardi di dollari di nuovo debito, instradato attraverso il credito privato e strutturato in modo che il rischio sia difficile da tracciare, fallisce in modi visibili a tutti contemporaneamente. La Banca d'Inghilterra ha deciso che vale la pena dirlo ad alta voce, e dirlo presto.